1 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ План лекции 1.Базовые концепции монетарной модели 2.Монетарная модель с гибкими ценами 3.Модель Харрода-Балласы-Самуэльсона 4.Эмпирические исследования ППС 5.Модель Манделла-Флеминга 6.Модель перелета валютного курса 7.Портфельный подход к определению валютного курса

2 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Базовые концепции монетарной модели Паритет покупательной способности Непокрытый паритет процентных ставок Паритет покупательной способности: Подход Кассела (Cassel, 1918, 1921) Арбитражный подход (Samuelson, 1964)

3 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса Базовые концепции монетарной модели Формы паритета покупательной способности: Абсолютный ППС Относительный ППС Отклонения от ППС представляют собой колебания реального валютного курса. Реальный валютный курс: (1) (2) (3)

4 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Базовые концепции монетарной модели Покрытый и непокрытый паритеты процентных ставок Предпосылка: абсолютная мобильность капитала Предпосылки: абсолютная мобильность капитала и абсолютная взаимозаменяемость активов (4)(4) (5)(5)

5 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Базовые концепции монетарной модели Абсолютная мобильность капитала означает, что состав портфеля может быть мгновенно изменен в соответствии с пожеланиями владельца. Это, в свою очередь, означает, что в отсутствии риска дефолта, ограничений потоков капитала и т. д. должен выполняться покрытый паритет процентных ставок. Абсолютная взаимозаменяемость – это более жесткое предположение, которое означает, что держатели портфеля безразличны к тому, каков его состав (при условии, конечно, что национальные и иностранные бумаги имеют одну и ту же доходность с поправкой на ожидания относительно изменения валютного курса). Это означает, что выполняется непокрытый паритет процентных ставок.

6 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Монетарная модель с гибкими ценами Предпосылки модели: Малая открытая экономика Плавающий валютный курс Цены гибкие, денежное предложение экзогенно Абсолютный ППС Абсолютная мобильность капитала Абсолютная взаимозаменяемость активов Рациональные ожидания (абсолютное предвидение) Спрос на национальную валюты предъявляют только резиденты

7 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Монетарная модель с гибкими ценами (6)(6) (7)(7) (8)(8) (9)(9) (10) (11) (12)

8 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Монетарная модель с гибкими ценами где (13) (14) (15) (16) (17) (18)

9 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Монетарная модель с гибкими ценами где Анализ спекулятивного пузыря, (19) (20) (21) (22) (23) (24)

10 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Монетарная модель с гибкими ценами Простой регрессионный анализ 1970-е г. Эмпирическая проверка Коэффициент при не всегда равен единице Нет проверки стационарности Зависимость исчезла 1980-е г. Тестирование коинтеграции Учет эффект богатства Разграничение LR и SR Использование теневого курса

11 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Монетарная модель с гибкими ценами Теоретические недостатки Отсутствуют микрообоснования Не включает межвременные бюджетные ограничения Не анализирует изменение благосостояния Не объясняет, как появляются и исчезают пузыри Фундаментальное решение в большинстве случаев не может объяснить избыточную волатильность курса Является ли ППС хорошей предпосылкой?

12 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Харрода-Балласы-Самуэльсона В странах с относительно более высокой производительностью в торгуемом секторе по сравнению с неторгуемым, общий уровень цен оказывается выше. Предпосылки модели (25) (26) (27)

13 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Харрода-Балласы-Самуэльсона Формальное доказательство (28) (29) (30)

14 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Харрода-Балласы-Самуэльсона ППС не соблюдается для сектора неторгуемых благ. (31) (32)

15 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Харрода-Балласы-Самуэльсона ППС не соблюдается для общего уровня цен. (33) (34) (35) Следствие: Общий уровень цен положительно связан с доходом на душу населения.

16 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Харрода-Балласы-Самуэльсона Рис.1

17 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Эмпирические исследования ППС Основной вопрос: Mean-reverting, I(0)Random walk, I(1) Простой регрессионный анализдо 1973 г.ППС выполнен Высокая волатильность курса после 1973 Тесты на единичный корень Тесты на наличие коинтеграции ППС не выполнен 1980-е г. Короткий временной ряд

18 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Эмпирические исследования ППС ППС выполнен Увеличение длины ряда Панельные исследования 1990-е г. Не для всех рядов Разные режимы курсов H 0 : все ряды имеют единичный корень Загадка ППС Анализ нелинейных приспособлений

19 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Манделла - Флеминга Предпосылки модели: Малая открытая экономика Цены национальных товаров внутри страны неизменны Цены иностранных товаров за рубежом неизменны Абсолютная мобильность капитала Абсолютная взаимозаменяемость активов

20 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Манделла - Флеминга (36) (37) (38) (39) (40)

21 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Манделла - Флеминга Приспособление при фиксированном курсе Расширение внутреннего кредита i* i y0y0 y IS FF b LM (1) (2) a Рис.2

22 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Манделла - Флеминга Приспособление при фиксированном курсе Девальвация национальной валюты a i* i y0y0 y IS FF b LM (1) (2) c y1y1 Рис.3

23 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Манделла - Флеминга Приспособление при фиксированных курсе Шок иностранной процентной ставки i* i y0y0 y IS FF LM (1) (2) y1y1 Рис.4

24 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Манделла - Флеминга Приспособление при плавающем курсе Расширение внутреннего кредита a i* i y0y0 y IS FF b LM (1)(2) c y1y1 Рис.5

25 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Манделла - Флеминга Приспособление при плавающем курсе Увеличение госзакупок i* i y0y0 y IS FF LM(1) (2) Рис.6

26 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель Манделла - Флеминга Приспособление при плавающем курсе Шок иностранной процентной ставки i* i y0y0 y IS FF LM (1) (2) y1y1 Рис.7

27 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель перелета валютного курса Предпосылки модели: Малая открытая экономика Плавающий валютный курс Абсолютная мобильность капитала Абсолютная взаимозаменяемость активов Выпуск на потенциальном уровне Цены предетерминированы Рациональные ожидания (абсолютное предвидение)

28 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель перелета валютного курса (41) (42) (43) (44) (45) (46) (47) (48)

29 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель перелета валютного курса где (49) (50) (51) (52) (53)(53) (54)

30 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель перелета валютного курса (55) (56) (57) (58) (59)

31 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель перелета валютного курса p Q1Q1 Q2Q2 A p1p1 Q P0P0 e e Рис.8

32 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Модель перелета валютного курса Теоретические недостатки Отсутствуют микрообоснования Не включает межвременные бюджетные ограничения Не анализирует изменение благосостояния Не всегда подтверждается на реальных данных (ряд работ демонстрируют delayed overshooting) Является ли непокрытый паритет процентных ставок хорошей предпосылкой?

33 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Тестирование UIP Возможные причины нарушения UIP: Наличие премии за риск Peso-problem Noise traders Тест:

34 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса Предпосылки модели: Малая открытая экономика Плавающий валютный курс Абсолютная мобильность капитала Цены и выпуск постоянны (в SR) Статические ожидания Чистое финансовое богатство частного сектора разделено между тремя активами

35 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса АктивыПассивы А=П (60)(60) (61)(61) (62)(62) (63)(63) (64)(64) (65)(65) (66)(66)

36 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса (67) (68) (69)

37 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса (70)(70) (71)(71) (72)(72) (73)(73)

38 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса (74)(74) (75)(75) (76)(76)

39 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса Объяснения наклонов: ME: BE: FE: Изменение предложения активов: - сдвиг МЕ влево - вверх - сдвиг BЕ вправо - вверх - сдвиг FЕ влево - вниз

40 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса ME FE BE Рис.9

41 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса Операция на открытом рынке АктивыПассивы А=П АктивыПассивы А=П Центральный банк Нац. коммерческий банк

42 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса ME FE BE ME BE A O Рис.10

43 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса Нестерилизованная интервенция АктивыПассивы А=П Центральный банк АктивыПассивы А=П Нац. коммерческий банк АктивыПассивы А=П Иностр. коммерческий банк

44 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса ME FE BE FE ME O B Рис.11

45 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса Стерилизованная интервенция АктивыПассивы А=П Центральный банк Нац. коммерческий банк АктивыПассивы А=П Иностр. коммерческий банк АктивыПассивы А=П

46 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса ME FE BE FE BE C O Рис.12

47 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса ME FE BE FE ME BE A B C O Сравнение результатов Рис.13

48 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса Приспособление в долгосрочном периоде Рис.14

49 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Портфельный подход к определению курса Эмпирическая оценка Сложности с оцениванием Анализ решения в приведенной форме Анализ премии за риск Незначимые коэффициенты Автокорреляция остатков Смешанные результаты Гибридные модели Пример: Hooper and Morton (1982)

50 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Эмпирические исследования теорий валютного курса Прогнозирование Meese and Rogoff (1983): Ни одна из моделей валютного курса не смогла превзойти случайное блуждание Эмпирические загадки Динамические модели общего равновесия Исследование микроструктуры рынка Модели с гетерогенными агентами

51 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Литература к лекции Sarno, L., Taylor M. The Economics of Exchange Rates, Cambridge University Press, chapters 3-4 Gandolfo, G. International Finance and Open-Economy Macroeconomics, Springer-Verlag, 2002, chapter 15. Obstfeld, M., Rogoff K. Foundations of International Macroeconomics, MIT Press, 1996, ch.4.1, Mark N. International Macroeconomics and Finance, Blackwell Publishing, 2001, ch. 3.1, 3.3,3.4, 6.1, 7.2, 8.1,8.2 Bergman, M. The Portfolio Balance Model, mimeo: Dornbusch, R. (1976) Expectations and Exchange Rate Dynamics, Journal of Political Economy 84, pp Основная

52 Проблемы открытой экономикиМоделирование валютного курса ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ - ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ Литература к лекции Meese, R., and K. Rogoff (1983) Empirical Exchange Rate Models of the Seventies. Do they fit out of sample?, Journal of International Economics 14, pp Froot, K., and K. Rogoff (1995) Perspectives on PPP and Long-Run Real Exchange Rates in Handbook of International Economics, G.Grossman and K.Rogoff(eds), North Holland, also NBER WP #4952 Дополнительная