VI Федеральный Инвестиционный Форум: Где Россия будет занимать? Ноябрь 2009 Дмитрий Дудкин, CFA Дирекция анализа долговых инструментов, Уралсиб

2 Внешний долг РФ Предыдущий пик долга был в 1998 году, но долг был государственный С тех пор госдолг снизился со 136,5 млрд долл. до всего 28 млрд. На фоне снижения госдолга наращивали заимствования банки и корпорации Внешний долг банков снизился в 2009 году Корпорации продолжают наращивать внешний долг – в основном, в квазисуверенном сегменте Рост долга ЦБ в 2009 связан с ростом объема наличных рублей в руках иностранцев

3 Внешний долг относительно ВВП В 1998 году внешний долг государства составлял 51% ВВП, а общий долг – около 70% В настоящий момент общий долг составляет 30%, а государственный 1,8% Столь мизерное соотношение означает для госдолга, что РФ может занимать еще Заимствования банков и корпораций также имеют свободу для роста, однако она гораздо более ограничена Инвесторы могут посчитать ситуацию, при которой суммарный внешний долг превысит 60% ВВП, некомфортной

4 Государственный долг РФ В последние годы Минфин не размещал внешний долг… …но довольно активно размещал долг внутренний в виде ОФЗ и ГСО В долларовом выражении внутренний госдолг превысил внешний в 2007 году С 2006 года суммарный объем государственных заимствований был приблизительно постоянен в диапазоне млрд долл. Даже с учетом внутреннего долга суммарный долг государства заметно ниже уровня годов

5 Новые размещения облигаций Новых размещений государственных евробондов не было с 2000 года Во время кризиса новые размещения шли в большей степени на локальном рынке Основная тенденция второй половины 2009 года – интенсификация размещений ОФЗ В 2009 году Минфин разместил уже почти 230 млрд руб. новых ОФЗ и 90 млрд руб. новых ГСО, т.е. занял на внутреннем рынке более 10 млрд долл.

6 Бюджет ближайшего будущего Программа внутренних заимствований подразумевает чистое привлечение долга в 2009 году в размере почти 550 млрд руб. (включая 150 млрд. руб. ОФЗ для рекапитализации банков) Пока план на 2009 год выполнен только наполовину В 2010 году РФ планирует в первый раз с 2000 года выйти на рынок внешних заимствований с идеей привлечь до 17,8 млрд долл. нового долга По мере исчерпания резервного фонда объемы как внутреннего, так и внешнего долга будут наращиваться для продолжения финансирования бюджетных расходов С другой стороны, очень вероятно, что по итогам 2009 года реальный дефицит бюджета окажется значительно меньше ожидавшегося, а точка исчерпания резервного фонда передвинется с 2010 на более поздние годы: с октября 2009 года на фоне высоких цен на нефть средства из резервного фонда не изымались

7 Долг по прогнозу Минфина Суммарный госдолг может достигнуть порядка 190 млрд долл. или 10,2% прогнозного ВВП 2012 года в сравнении с 5% в 2008 году Внутренний долг останется главной составляющей с пиком заимствований, приходящимся на 2011 год (порядка 750 млрд руб.) Выпуск нового внешнего долга будет равномерно размазан по – примерно по 20 млрд долл. в год

8 Направления будущих заимствований В 2009 году привлечение внешнего долга не планируется В 2010 году усилия Минфина будут сосредоточены на том, чтобы занять 17,8 млрд на внешнем рынке В 2011 году на фоне исчерпания резервного фонда привлечение внутреннего долга должно превысить привлечение внешнего У нас есть ощущение, что эти планы не будут выполнены целиком, причем заимствования могут оказаться существенно меньше

9 Долг можно наращивать Россия находится среди стран с наименьшим соотношением долга к ВВП Развитые экономики с рейтингом AAA позволяют себе долг/ВВП на уровне порядка 80-90% (США, Великобритания) У аналогичных с Россией стран (Бразилия, Мексика, Турция) государственный долг составляет порядка 30% ВВП Азиатские монстры Индия и Китай, имеющие крайне низкие социальные обязательства, наименее нагружены долгом Планируемое Россией достижение уровня госдолг/BBП 10% не должно оказать давления на рейтинги

10 Доля внешнего долга Внутренний долг преобладает во всех развивающихся экономиках РФ до сих пор имеет самую большую долю внешнего долга Одна из причин – инфляция: из-за нее стоимость внутреннего долга для Минфина существенно превышает стоимость внешнего Вторая причина – порядка 50% доходов бюджета РФ имеют валютную природу Долю внешнего долга пока снижать не планируется – по плану Минфина, к 2012 году она составит около 40% Курс ЦБ на низкую инфляцию может изменить ситуацию в долгосрочной перспективе

11 Недавние размещения суверенного долга Все последние размещения суверенного долга развивающихся рынков имели размер 1-2 млрд долл. РФ планирует в 2010 году разместить 17,8 млрд долл. Евробондов С другой стороны, США свободно размещают на рынке объемы порядка 50 млрд долл. за один аукцион, а 1-2 млрд – размер, подходящий скорее для Газпрома или Лукойла С нашей точки зрения, в сегодняшних условиях наиболее разумным размером одного транша для России является 5 млрд долл. Такой объем спроса реально собрать за разумный срок без специальной премии, к тому же он обеспечивает инвесторам торговую ликвидность

12 Внешний долг РФ дешев, но дорожает Российский суверенный долг дешев после кризиса по отношению к аналогам на развивающихся рынках Спред России30 к сопоставимым бондам Мексики (BBB+/Baa1/BBB+) исторически был близок к нулю. Сейчас он оставляет около 25бп Спред РФ к Бразилии (BBB-/Ba1/BBB-) в 2007 году колебался в диапазоне -50-0бп, тогда как сейчас этот спред составляет +80бп Что еще более интересно, спред РФ-Турция (BB-/Ba3/BB-), который в июле 2008 года составлял почти -200бп сейчас равен +64бп Однако в сентябре-октябре 2009 года мы видели ралли, которое свидетельствует об идущей переоценке инвесторами российского риска в положительную сторону

13 Локальный рынок недавно ожил В первой половине 2009 года ставки денежного рынка были значительно выше ставок ОФЗ, что делало невозможным размещение новых бумаг В августе эта ситуация исправилась на фоне постепенного снижения ставки рефинансирования ЦБ В сентябре инвесторы приступили к реальным покупкам длинных ОФЗ, что снизило доходности бумаг с 12 до 9% на сегодняшний момент Ралли последних двух месяцев существенно облегчает Минфину размещение нового долга, однако 250 млрд руб. до конца года все равно будут проблемой

14 Суверенные рейтинги стабильны Источник: Bloomberg

15 Disclaimer The views expressed in this report accurately reflect the personal views of the undersigned lead analyst(s) about the subject. The lead analyst(s) has not and will not receive any compensation for providing a specific recommendation or view in this report. Opinions, estimates and projections in this report constitute the present judgment of the undersigned lead analyst(s) as at the date of the report. They do not necessarily reflect the opinions of URALSIB and are subject to change without notice. Name of lead analyst: Dmitry Dudkin, CFA (fixed-income). This report is provided for informational purposes only. Under no circumstances is it to be used or considered as an offer or a solicitation of an offer to buy or sell securities. Information and opinions contained in this report have been compiled by URALSIB from sources believed to be reliable and while all reasonable care has been taken in the preparation of this report, URALSIB makes no representation or warranty, express or implied, to its accuracy or completeness. Neither URALSIB nor its principals, employees, agents or affiliates accept any liability for any direct or consequential loss arising from any use of this report or its contents. Investors should make their own investment decisions using their own independent advisors, as they believe necessary and based upon their specific financial situations and investment objectives when investing. The information is the exclusive property of URALSIB Capital LLC and may not be reproduced or distributed without prior written permission. URALSIB, their principals, employees, agents or affiliates may have positions or effect transactions in the securities referred to in this report and may engage in securities transactions with respect to securities covered by this report. They may also sell to or buy from customers on a principal basis and may serve as a director of issuers of such securities. Disclosures of conflicts of interest, if any, are listed below. Investing in Russia and Russian securities may not be suitable for all investors and involves a high degree of risk. Investors should perform their own due diligence before investing, having due regard to their investment objectives and financial situation. Exchange rate fluctuations may affect the value of, and/or income from, securities denominated in currencies other than an investors currency. Past performance is not an indication of future results necessarily. Prices of securities, income from an investment, liquidity and availability of securities are subject to change without notice. URALSIB has no obligation to modify, amend or update this report, nor to otherwise notify a reader of this report should any opinion, projection, forecast, estimate or other matter change or subsequently becomes inaccurate or if research coverage of the company by URALSIB ceases. This report is not intended for the use of Private Customers as that term is defined under the Financial Services and Markets Act This report has been approved for publication in the United Kingdom by URALSIB Securities Limited, authorised and regulated by the Financial Services Authority and a member firm of the London Stock Exchange. Additional information available upon request. © URALSIB Capital 2009 This report has been prepared by the correspondent of Auerbach Grayson & Company Incorporated named above on the date listed above. We are distributing the report in the U.S. and accept responsibility for its content subject to the terms as set within the report. Any U.S. person receiving this report and wishing to effect transactions in any security discussed herein should do so only with a representative of Auerbach Grayson & Company Incorporated. Additional information on recommended securities is available on request.