1 Фьючерсы на длинную процентную ставку. Актуальность и новые возможности. ФЬЮЧЕРСЫ НА КОРЗИНУ ОФЗ Новые возможности на российском долговом рынке Департамент срочного рынка Фондовой Биржи РТС Москва, 2011

2 17 февраля 2011 года на срочном рынке РТС начались торги по фьючерсным контрактам на корзины облигаций федерального займа Максимальный объем открытых позиций составил ~ 4 млрд. рублей Новое измерение при работе с долговыми инструментами: эффективное средство управления процентным риском портфеля облигаций на длинном сегменте кривой доходности широкий спектр новых торговых стратегий – от коротких продаж (с плечом) до игры на изменении наклона кривой доходности

3 Фьючерсы на длинную ставку на два срока: OFZ2 – наиболее ликвидные выпуски ОФЗ, срок до погашения: 1-3 года OFZ4 – наиболее ликвидные выпуски ОФЗ, срок до погашения: 3-5 лет OFZ6 – наиболее ликвидные выпуски ОФЗ, срок до погашения: 5-7 лет Объем лота: 10 облигаций Исполнение: март, июнь, сентябрь, декабрь (по пятым числам) Поставка: адресная сделка на Основном рынке ЗАО «ФБ ММВБ» Гарантийное обеспечение: OFZ2 – 3%, OFZ4 – 4%, OFZ6 – 4,5% Продавец может выбрать любые облигации (не обязательно одну) для поставки Покупатель обязан уплатить продавцу в день поставки: цена фьючерса в посл. торг. день * конверсионный коэффициент + НКД Конверсионные коэффициенты для каждой облигации задаются при введении фьючерсного контракта ПАРАМЕТРЫ КОНТРАКТОВ

4 КОРЗИНА ОФЗ – НАДЕЖНАЯ СТРУКТУРА ДЛЯ БАЗОВОГО АКТИВА Задается в момент начала обращения фьючерсного контракта Состоит из облигаций, сроки до погашения которых лежат в окрестностях заданных центральных сроков (2, 4 или 6 лет) В момент исполнения контракта продавец фьючерса может поставить покупателю любую облигацию из корзины – решается проблема с ухудшением ликвидности по какому-то определенному выпуску ОФЗ из корзины Включает наиболее ликвидные на момент введения контракта выпуски – выпуски, которые хорошо торговались предыдущие два месяца Корзина задается при введении контракта, не допускается исключения выпусков из корзины в течение жизни контракта - стабильность структуры базового актива и ценообразования

5 КОРЗИНЫ ДЛЯ КОНТРАКТОВ С ИСПОЛНЕНИЕМ В СЕНТЯБРЕ 2012 Фьючерс на 2-х летние ОФЗ Фьючерс на 4-х летние ОФЗ ВыпускКупон Дата Погашения Объем в обращении, млрд руб ОФЗ % ОФЗ % ОФЗ % ВыпускКупон Дата погашения Объем в обращении, млрд руб ОФЗ % ОФЗ % ОФЗ %

6 ПЕРВЫЕ ИТОГИ Динамика открытых позиций На рынке работает 17 банков и инвестиционных компаний 6 июня 2011 успешно прошла первая поставка по контрактам – приняли участие 5 банков и инвестиционных компаний

7 МОДЕЛЬ ДЛЯ ЦЕНЫ ФЬЮЧЕРСА Фьючерс на корзину ОФЗ – обязательство покупки/продажи облигации в будущем(в дату экспирации). Определение справедливой форвардной цены облигации – не должно быть безрисковой прибыли при стратегии: покупка облигации+передача её в РЕПО и продажа форварда на облигацию. Покупка облигации(для поставки в будущем) Передача облигации в РЕПО Получаем облигацию из РЕПО Поставляем полученную облигацию(получаем форвардную цену + НКД) Платим по РЕПО Получаем купоны(за срок от входа до экспирации) СЕЙЧАС(t) ДАТА ЭКСПИРАЦИИ(T) Нет отвлечения средств + [Форвардная цена+НКД(T)] – ([Цена(t)+НКД(t)]+[Стоимость фондирования]) + [Купоны(t,T)]

8 Цена фьючерса на корзину отслеживает стоимость наиболее выгодной для поставки облигации(CTD): [Форвардная цена] = [Цена(t)] – ([Купонный доход] – [Стоимость фондирования]) Керри Получаем : МОДЕЛЬ ДЛЯ ЦЕНЫ ФЬЮЧЕРСА где- форвардная цена CTD облигации, - конверсионный фактор CTD облигации Как определить CTD облигацию в корзине? – см. следующий слайд Поэтому покупка фьючерса – аналог стратегии «пирамида РЕПО»(покупка облигации и передачи её в РЕПО): в обоих случаях зарабатываем на «керри».

9 ОПРЕДЕЛЕНИЕ НАИБОЛЕЕ ВЫГОДНОЙ ОБЛИГАЦИИ 1.на дату исполнения – облигация с минимальным отношением цены на споте и конверсионного фактора: 2.до даты исполнения – один из критериев облигация с наибольшей вмененной ставкой репо(implied repo rate) - дает максимальную доходность для продавца фьючерса при стратегии спот- фьючерс: покупка облигации сейчас продажа фьючерса удержание позиции до даты экспирации облигация с наименьшими ожидаемыми потерями(net basis) для продавца фьючерса при стратегии: покупка облигации передача облигации в РЕПО до даты экспирации продажа фьючерса

10 КЕРРИ-ТРЕЙД Покупка фьючерса на корзину ОФЗ – альтернатива «пирамиды РЕПО» Прибыль в керри-трейде формируется за счет компонент: 1.Положительной разницы между доходностью облигации и стоимостью фондирования - чистое керри 2.«Скатывания» по кривой доходности при уменьшении дюрации - rolldown Мотивация: заработать доход от владения активом на «спокойном» рынке Преимущества использования фьючерсов на корзину ОФЗ для керри-трейда: Единая для всех ставка РЕПО на срок до экспирации, определяемая ценой фьючерса - вмененная ставка РЕПО Нет проблем с лимитами и кредитным риском (т.к. все сделки идут через центрального контрагента) Не требуется лонгации РЕПО

11 КЕРРИ-ТРЕЙД Пример. Имеем на 5 июля 2011 года следующую структру процентных ставок Фьючерс Цена фьючерса (в % от номинала) CTD облигация Конверси онный фактор Implied REPO Дюрация CTD Доходност ь CTDГО, руб O2U1O2U ОФЗ % %311 O4U1O4U ОФЗ % %417

12 КЕРРИ-ТРЕЙД Пример.(продолжение) Потенциал снижения доходности при уменьшении дюрации на 0.17 к дате экспирации([ ]/365) и неизменной структуры процентных ставок: по ОФЗ – 20 б.п., тогда цена облигации на будет равна по ОФЗ – 15 б.п., тогда цена облигации на будет равна Форвардные цены облигаций равны произведению цен фьчерсов на конверс. факторы: по ОФЗ – * = по ОФЗ – * = Если кривая ставок не изменится, то доход по длинной фьючерсной позиции: по O2U1 равен ( – )*100/ = руб по O4U1 равен ( – )*100/ = руб Ожидаемая доходность(доход/ГО) на периоде : по O2U1 равна 43.66/311 = 14% по O4U1 равен /417 = 24%

13 СТРАТЕГИЯ НА ПОНИЖЕНИЕ СТАВКИ Пример. Реализация стратегии на игре на падение процентных ставок весной 2010 года с помощью фьючерсов на корзину четырехлетних ОФЗ была бы в 20 раз эффективнее, чем покупка «длинной» ОФЗ Дата ОФЗ 26202OFZ Цена, % номинала НКД, % номиналаЦена, руб. ГО(4% от цены), руб Доходность стратегии 3% (=[ ]/ ) 68% (=[ ]/394) Мотивация: за счет эффекта «рычага» многократно увеличить прибыль + получаем дополнительный доход за счет керри

14 СТРАТЕГИЯ НА ПОВЫШЕНИЕ СТАВКИ Преимущества использования фьючерсов для коротких продаж: Аналог коротких продаж – можно строить стратегию на повышении процентных ставок даже в том случае, если в портфеле нет бумаг Значительное плечо (гарантийное обеспечение всего 3-4,5%) Прозрачность и регулируемость рынка Нет проблемы лимитов и кредитных рисков Дата ОФЗ 25075OFZ Цена,% номинала НКД, % номинала Цена, руб. Гарантийное обеспечение, руб Доходность стратегии 0.87% (=[ [1+3%*29/365] ]/ ) 15.5% (=-[ ]/401) Пример. Игра на повышение ставки осенью 2010

15 Ограничение на размер позиции – лимиты Ухудшение обязательных нормативов – т.к. увеличивается размер обязательств Риск прекращения лонгации РЕПО – т.к. в стратегии используется однодневное РЕПО, то каждый день приходится продлевать его срок еще на день – может возникнуть риск, что при неблагоприятном сценарии контрагент может отказать в продлении РЕПО и потребовать бумаги назад Непрозрачность рынка Недостатки использования стратегии обратного РЕПО для коротких продаж: СТРАТЕГИЯ НА ПОВЫШЕНИЕ СТАВКИ

16 ГАРАНТИРОВАННАЯ СТАВКА РАЗМЕЩЕНИЯ Фьючерсы на корзину ОФЗ позволяют фиксировать ставку размещения свободных средств вплоть до трех месяцев Чтобы зафиксировать ставку размещения, нужно Купить ОФЗ из корзины Продать фьючерс на корзину Оставаться в стратегии вплоть до даты исполнения фьючерса Пример. На имели цену по ОФЗ 25077, равную и цену фьючерса на четырехлетнюю корзину, равную руб, конверсионный коэффициент по ОФЗ равен Купив облигаций ОФЗ и продав 995 фьючерсов OFZ , могли на период зафиксировать ставку, равную 4.48%.

17 СТРАТЕГИЯ НА ИЗМЕНЕНИИ НАКЛОНА КРИВОЙ ОжиданияСтратегия Расширение спреда между коротким и длинным сегментом кривой доходности Покупка спреда – покупка «короткого» контракта и продажа «длинного» контракта (т.к. относительное изменение доходности по «длинному» контракту больше относительного изменения доходности для «короткого» контракта) Сужение спреда между коротким и длинным сегментом кривой доходности Продажа спреда – продажа «короткого» контракта и покупка «длинного» контракта (т.к. относительное изменение доходности по «короткому» контракту больше относительного изменения доходности для «длинного контракта) Наличие контрактов на двухлетнюю и четырехлетнюю корзину позволяют строить стратегии на ожиданиях по спреду между коротким и длинным сегментом кривой доходности

18 СТРАТЕГИЯ НА ИЗМЕНЕНИИ НАКЛОНА КРИВОЙ Стратегии на изменение спреда – спекулятивные с ограниченным риском: риски значительно ниже, чем непокрытая покупка/продажа фьючерсов – из-за корреляции между ценами на различных участках кривой играем только на спреде – поэтому берем контракты в таком отношении, чтобы нейтрализовать эффекты от параллельного сдвига ставок, т.е. отсюда число контрактов на двухлетнюю и четыхлетнюю корзину должно быть равно обратному отношению их дюраций

19 СТРАТЕГИЯ НА ИЗМЕНЕНИЕ НАКЛОНА – СУЖЕНИЕ СПРЕДА ОСЕНЬЮ 2010 ДатаФьючерс на двухлетние ОФЗФьючерс на четырехлетние ОФЗ Продажа: Покупка : Покупка : Продажа: Прибыль/убытки руб ( x 0.01 x руб x (-30)) руб ( x 0.01 x руб x 15) Гарантийное обеспечение руб (30 x x 100 руб x 3.5%)5264 руб (15 x x 100 руб x 3.5%) Динамика ставок Сдвиг кривой

20 Средства на ГО : руб Прибыль/убытки: руб Динамика прибыли и убытков по стратегии и динамика спреда Динамика позиции по счету и платежей по гарантийному обеспечению Доходность стратегии за 30 дней: 8% (~150% годовых) СТРАТЕГИЯ НА ИЗМЕНЕНИЕ НАКЛОНА – СУЖЕНИЕ СПРЕДА ОСЕНЬЮ 2010

21 ХЕДЖИРОВАНИЕ ПОРТФЕЛЯ ОБЛИГАЦИЙ Фьючерсы на длинную процентную ставку являются удобными инструментами для хеджирования процентного риска для портфеля облигаций, т.к. цены на фьючерсы на корзину ОФЗ тесно связаны с ценами на спот-рынке ОФЗ требуют низких транзакционных издержек – при занятии позиции платится только гарантийное обеспечение – например, стоимость занятия позиции по фьючерсу на двухлетнюю корзину ОФЗ номинальным объемом 1 млн рублей составляет всего 30 тыс рублей (3%) фьючерсы на корзину ОФЗ – ликвидные инструменты с прозрачным ценообразованием и системой управления рисками

22 ХЕДЖИРОВАНИЕ ПОРТФЕЛЯ ОБЛИГАЦИЙ Определим коэффициент хеджирования – количество фьючерсных контрактов для устранения риска параллельного сдвига кривой доходности. Пусть имеем портфельс дюрацией. Стоимость портфеля при добавлении фьючерсов на корзину с ценой : Цель хеджа: после добавления фьючерсных контрактов должны уменьшить волатильность портфеля до нуля: Количество фьючерсных контрактов для хеджирования портфеля:

23 ХЕДЖИРОВАНИЕ ПОРТФЕЛЯ ОБЛИГАЦИЙ Пример. Пусть на 22 февраля 2011 имеем следующий портфель: ВыпускКоличествоЦена DV01, руб/бп Стоимость портфеля, млн руб. ОФЗ Цель: захеджировать портфель на Дата ОФЗ 25073OFZ Цена, % номиналаЦена, руб.ГО, руб Конверсионный фактор по наилучшей к поставке бумаге (ОФЗ 25072) равен , ставка РЕПО овернайт равна 3.5%, дюрация равна руб/бп. Количество фьючерсов для хеджирования равно:

24 Финансовый результат по портфелю ОФЗ *( )=13300 руб Финансовый результат по фьючерсу OFZ : -753*( )= руб Итоговый финансовый результат(ошибка при хеджировании): руб руб = руб Ошибка при хеджировании в %: 1007/13300 = 7.5% Эффективность хеджа: 13300/1007 = 13.2 Стоимость хеджирования: 753*306 руб = руб ХЕДЖИРОВАНИЕ ПОРТФЕЛЯ ОБЛИГАЦИЙ Пример.(продолжение) Итак, для хеджирования портфеля ОФЗ объемом млн рублей потребовалось тыс рублей для продажи 753 фьючерсов OFZ – при этом снизили волатильность портфеля в 13.2 раз

25 УПРАВЛЕНИЕ ДЮРАЦИЕЙ ПОРТФЕЛЯ отвлекаются существенно меньшие средства для достижения требуемой дюрации из-за значительного плеча; войти и выйти из фьючерса быстрее и легче, чем войти и выйти из cash- инструмента в связи с высокой ликвидностью рынка фьючерсных контрактов; сам портфель облигаций остается неизменным – докупаем или продаем только фьючерсы на синтетические гособлигации (корзину ОФЗ). Фьючерсы на корзину ОФЗ – эффективное средство управления дюрацией портфеля облигаций:

26 УПРАВЛЕНИЕ ДЮРАЦИЕЙ ПОРТФЕЛЯ Количество контрактов для приведения дюрации портфеля к целевой : - конверсионный коэффициент для наилучшей к поставке облигации - дюрация для наилучшей к поставке облигации Пример. Имеем «двухлетний» портфель в 50 млн руб (ОФЗ 25072, ) Цель: Увеличить дюрацию в 1.5 раза Варианты: Покупка 8850 «четырехлетних» гособлигаций(ОФЗ 25077) - 9 млн. рублей Покупка 850 контрактов OFZ тыс. рублей Экономия в 25 раз!

27 СТРАТЕГИИ НА ИЗМЕНЕНИИ БАЗИСА Базис – разница между текущей ценой облигации и ценой облигации, рассчитанной из цены фьючерса (произведение цены фьючерса на конверсионный фактор): Для облигации, наилучшей к поставке, базис сойдется к нулю в день исполнения фьючерса – иначе будет возможность получить арбитражную прибыль.

28 СТРАТЕГИИ НА ИЗМЕНЕНИИ БАЗИСА ОжиданияСтратегия Расширение базиса Покупка базиса: покупка облигации передача облигации в РЕПО продажа фьючерса Сужение базиса Продажа базиса: занять облигацию через обратное РЕПО продать облигацию купить фьючерс В стратегии покупки прибыль получается за счет двух компонент: увеличения базиса положительного carry (разницы между купонным доходом и стоимостью фондирования позиции) «Carry» - выгода от владения облигацией:

29 СТРАТЕГИИ НА ИЗМЕНЕНИИ БАЗИСА Пример. Покупка базиса в ноябре 2010 Рассмотрим стратегию покупки базиса – продаем 995 фьючерсов OFZ и покупаем облигаций ОФЗ Дата ОФЗ 25075OFZ Цена, % номиналаНКДЦена, руб.ГО, руб Считаем, что конверсионный коэффициент равен и ставка РЕПО овернайт равна 3.5%. Базисы на момент входы и выхода из стратегии равны: GB1 = * = 33.5 бп, GB2 = – *99.89 = 73.9 бп – базис вырос Выгода от владения облигацией: Carry = – ( )*(1+3.5% *14/365) = бп Доход по стратегии: GB2-GB1+Carry = = бп Доход в рублях: бп * руб *10000 = руб. Гарантийное обеспечение под позицию: 401 руб.*995 = руб Доходность стратегии: / = 13.32%

30 ПРЕИМУЩЕСТВА ФЬЮЧЕРСОВ НА КОРЗИНУ ОФЗ Высокая надежность центрального контрагента За время функционирования система управления рисками ЗАО "КЦ РТС" – центральной стороны по сделкам - не раз подтверждала свою надежность, выдержав испытания высокой волатильностью на фондовом рынке России и значительным объемом открытых позиций участников рынка Эффект плеча Гарантийное обеспечение по двухлетней корзине – 3%, по четырехлетней – 4%, по шестилетней – 4,5% Прозрачность ценообразования Лучшие котировки доступны всем участникам рынка, позволяя снижать транзакционные издержки Высокая ликвидность Ликвидность в «стакане» поддерживается несколькими маркет-мейкерами в течение 80% времени работы секции госбумаг Качественный базовый актив В корзины входят наиболее ликвидные выпуски ОФЗ Эффективная система риск- менеджента Он-лайн расчет обеспечения под заявки и позиции позволяет в максимальной степени снизить риски неисполнения обязательств и осуществлять непрерывную оценку уровня рыночного риска

31 СПАСИБО ЗА ВНИМАНИЕ! ОАО «Фондовая биржа РТС» Отдел бизнес – решений департамента срочного рынка Тел: +7 (495) /32, доб Web: Web: